《投資者網》吳微

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螢石網絡（688475.SH）之后，海康威視（002415.SZ）又分拆子公司上市了。經過較長時間的準備，杭州?？禉C器人股份有限公司（下稱“海康機器人”）終于提交了招股書，擬創(chuàng)業(yè)板IPO。據(jù)了解，?？禉C器人是海康威視旗下一家主要從事機器視覺、移動機器人業(yè)務的控股子公司。

得益于國產替代需求的增長，海康機器人的收入由2019年的9.41億元上漲到了2022年前三季度的28.1億元，收入增長了近3倍；凈利潤更是由4547.86萬元上漲到了4.28億元，增長超過9倍。

相較于公司的收入與凈利潤，?？禉C器人授予員工股權的價值增長更為喜人，2016年?？禉C器人的員工持股平臺嘉盈投資以1269.13萬元的出資取得了?？禉C器人40%的股權，到2021年新的員工持股平臺青荷投資受讓嘉盈投資股權時，公司的整體估值還僅為2.46億元。但此次IPO，海康機器人擬發(fā)行不超過25%且不低于10%的股權募集60億元資金，公司對應估值將在240億元到600億元之間，以發(fā)行25%的股權計算，發(fā)行后青荷投資持有股權的價值也將高達72億元。

與?？低暭昂？禉C器人員工分享企業(yè)分拆上市帶來的紅利不同，2022年以來，海康威視的收入增速下滑，凈利潤更是出現(xiàn)了罕見的下降，公司市值也縮水了近千億元。海康機器人的獨立上市，又能為母公司?？低暤闹行⊥顿Y人帶來什么呢？

收入增長放緩

與母公司在安防領域的統(tǒng)治地位不同，?？禉C器人在機器視覺領域的起步比較晚，行業(yè)中的地位也難以與海外頭部公司乃至于國內同行相比。據(jù)GGII統(tǒng)計，到2021年，海康機器人在國內138.16億元的機器視覺市場中的份額僅為12.46%。

數(shù)據(jù)來源：招股書

機器視覺即工業(yè)視覺傳感，一般集傳感、驅動工業(yè)數(shù)字化和智能化于一體的設備，主要應用在3C電子、新能源、汽車、醫(yī)藥醫(yī)療、半導體、快遞物流等領域，用于識別檢測元器件、焊接點、檢測產品缺陷以及ID識別等等場景。到2022年前三季度，機器視覺為?？禉C器人的主要收入來源，為公司貢獻了61.14%的收入。

應用場景越復雜，對機器視覺的技術要求就越高，切入的難度也越大；因此，在高端制造行業(yè)，企業(yè)更偏愛基恩士、康耐視等海外龍頭的產品。近年來隨著國內3C電子、新能源、光伏等新產業(yè)的快速發(fā)展，新的應用場景大量涌現(xiàn)，這也給國內機器視覺企業(yè)提供了發(fā)展機會。

國內先后出現(xiàn)了如面向消費電子、PCB、新汽車、光伏、半導體等行業(yè)的天準科技（688003.SH）；面向3C、鋰電等多個行業(yè)的奧普特（688686.SH）；面向3C、印刷等行業(yè)的凌云光（688400.SH）。其中凌云光為本土廠商中的龍頭，在中國印刷行業(yè)機器視覺智能裝備領域的市場占有率為 21.1%，位列行業(yè)第一；在中國消費電子可配置視覺系統(tǒng)領域的市場占有率為 22.41%，位列行業(yè)第三，僅次于康耐視和基恩士。

反觀?？禉C器人，公司機器視覺的主要客戶為極兔供應鏈、圓通速遞（600233.SH）、郵政集團等物流企業(yè)，多用于快遞單號的識別，應用場景較為簡單。根據(jù)機器視覺聯(lián)盟（CMVU）的數(shù)據(jù)，用于消費電子、半導體與新能源等板塊的工業(yè)級機器視覺合計占比79.8%；相比之下，用于消費級機器視覺的安防與監(jiān)控、物流分揀以及智慧交通等領域占比僅17%。

需要指出的是，隨著快遞行業(yè)信息化建設的逐步完成，各大快遞企業(yè)在固定資產方面的資金投入均呈現(xiàn)一定的下降趨勢。如圓通速遞2021年固定資金賬面余額較2020年增長了29.82%，而2022年前三季度公司的固定資產僅比2021年末增長8.02%；韻達股份（002120.SZ）2022年前三季度的固定資產賬面余額在計提折舊之后甚至低于2021年末。

較2020年相比，雖然2021年疫情影響較小，但?？禉C器人機器視覺的收入增長率還是由2020年的93.1%下降到了2021年的80.78%；到2022年前三季度，公司機器視覺的收入僅與2021年持平。若要保持2021年80.78%的增長率，?？禉C器人2022年第四季度機器視覺業(yè)務的收入需要達到13.9億元；但2022年前三季度，?？禉C器人機器視覺業(yè)務平均每個季度的收入僅為5.68億元。

數(shù)據(jù)來源：招股書

《投資者網》還了解到，在工業(yè)領域，技術含量越高、替代產品越少，產品的毛利率就越高。國外龍頭基恩士、康耐視的毛利率分別為82.26%、73.26%；聚焦3C、鋰電領域的奧普特，其毛利率也有66.51%，而海康機器人機器視覺的毛利率為46.16%，在行業(yè)中處于較低的位置。

?？禉C器人的移動機器人主要在工業(yè)、倉儲領域為客戶提供搬運、堆垛、拿取等功能。據(jù)了解，2021年國內智能倉儲的市場規(guī)模高達1146億元，而移動機器人僅為智能倉儲系統(tǒng)中的一個子系統(tǒng)，2021年的市場規(guī)模僅78.12億元，?？禉C器人僅占其中11.76%的份額。

企業(yè)在采購過程中，出于適配性、可靠性等方面的考慮，會向集成商采購整個系統(tǒng)或解決方案，因此，單獨采購移動機器人或解決方案的量并不會太大。相較于機器視覺國產替代過程中收入的大幅增長，海康機器人移動機器人收入的增長速度要小于公司機器視覺收入的增長。

機器視覺毛利率低于同行、移動機器人市場份額較小，?？禉C器人若想成為母公司那樣的行業(yè)龍頭，仍需要繼續(xù)打磨產品，方能切入高端制造行業(yè)，占據(jù)更大的市場。

員工共享“盛宴”

新興產業(yè)的競爭往往是創(chuàng)新與人才的競爭，為了留住人才，并激發(fā)人才的主觀能動性，各個行業(yè)尤其是半導體行業(yè)推出了各種激勵方式，股權激勵是其中最常見的一種。企業(yè)會將員工未來的服務作為前提，與員工簽署協(xié)議后將公司部分股權或股權升值的收益權授予員工，員工在滿足一定條件后，就可以兌付這些收益。2023年以來，A股就有數(shù)十家上市公司推出了股權激勵計劃，涉及的行業(yè)有電子、計算機、電力設備等。

作為一家高技術的企業(yè)，海康機器人也拿出了大量的股權用于股權激勵。截至發(fā)行前，?？禉C器人僅有兩名法人股東，其中母公司海康威視持有公司60%的股權，員工持股平臺青荷投資持有公司40%的股權。

此次IPO，?？禉C器人擬發(fā)行不超過25%且不低于10%的股權募集60億元資金用于項目建設，公司對應的整體估值在240億元-600億元之間。以發(fā)行25%的股份計算，發(fā)行后青荷投資持有股權的市值將達到72億元，而以發(fā)行10%的股份計算，青荷投資持有股權的市值更是會超過200億元。

業(yè)內人士表示，股權激勵在科技公司中普遍存在，員工想變現(xiàn)持有的份額也不容易，一般情況下，僅能通過減持后按照份額分配收益或公司回購份額兩種形式變現(xiàn)，當然在此期間員工可以享受到企業(yè)分紅帶來的收益。像?？禉C器人這樣授予員工近百億股權的情況并不多見，公司經營狀況良好的話，無論是否上市，股權均有一定的價值。

同樣分拆兩個子公司獨立上市的大族激光（002008.SZ），旗下的大族數(shù)控（301200.SZ）員工僅持有公司不足10%的發(fā)行前股份，大族封測還利用股權引入了外部股東，公司員工也僅持有公司13.63%的發(fā)行前股份。

據(jù)?？禉C器人披露，員工獲取公司40%股權的資金成本并不高，2016年嘉盈投資以1269.13萬元的出資取得了海康機器人40%的股權，雖然在2018年、2019年嘉盈投資按照比例兩次對?？禉C器人進行了增資，但到2021年新的持股平臺青荷投資受讓嘉盈投資股權時，公司的整體估值還僅為2.46億元。2020-2022年前三季度，?？禉C器人也僅分別計提了208.71萬元、862.53萬元和2989.03 萬元的股份支付費用。

數(shù)據(jù)來源：招股書

值得一提的是，?？禉C器人40%的股權并非僅僅授予了海康機器人的員工，母公司?？低晢T工及高管占有青荷投資76.66%的份額，?？禉C器人員工及高管僅持有23.34%的份額。以25%的發(fā)行比例計算，發(fā)行后?？低暩吖艹钟泻？禉C器人股權份額的價值將高達8.28億元，?？禉C器人高管持有的份額價值也有4.92億元。

對于IPO企業(yè)，股權穿透后股東超過200人或會成為公司上市的障礙，因此?？禉C器人通過信托計劃持股的方式進行規(guī)避，即嘉盈投資享有青荷投資99.9%的收益，后面的中建投信托再享有嘉盈投資99.999%的收益，員工則通過信托計劃享有海康機器人股權帶來的收益。

在最近的上市指引中，監(jiān)管層在信披方面要求“實質重于形式”，即要看最終控制權、收益或交易對手是誰，這一原則在股權代持、關聯(lián)交易方面被反復引用。近年來，在股東人數(shù)方面的考核有所放松的情況下，海康機器人采用有爭議的方式進行持股，不知道能否在“實質重于形式”的原則下，獲得監(jiān)管層的認可。

需要指出的是，分拆后，?？禉C器人的收入已不再并入母公司?？低暤膱蟊碇小／B加市場環(huán)境變化，安防設備需求下降影響，2022年來?？低暤氖杖朐鏊俅蠓陆?，截至2022年三季度，公司凈利潤較2021年同期相比也下降了19.38%。而與2022年初相比，公司的市值更是縮水了近千億元；但與中小股東遭遇損失不同，?？低暤母吖軈s能通過青荷投資分享?？低暦植鹱庸旧鲜兴鶐淼臄?shù)億元收益。

隨著新產業(yè)、新技術、新工藝的崛起，機器視覺市場的需求不斷變化，這無疑給國內企業(yè)提供了發(fā)展機遇，到2020年在國內市場，機器視覺本土品牌的市場份額就達到了51%，首次超過了海外品牌。但起步較晚的?？禉C器人仍需要繼續(xù)打磨產品，這樣方能依靠母公司強大實力，在技術與市場份額方面獲得更大的進步，并給中小投資人以滿意的答卷。（思維財經出品）■

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