（本文作于2023年5月27日）

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，任何行業(yè)均是有周期的，只是強(qiáng)弱、長(zhǎng)短不同。但為什么任何行業(yè)均有周期呢？以前我對(duì)這個(gè)問(wèn)題思考得并不深刻，但是隨著投資時(shí)間的漸長(zhǎng)，加之對(duì)一些行業(yè)長(zhǎng)期的觀察，我終于明白歸根到底還是與人性有關(guān)。比如，當(dāng)行業(yè)形勢(shì)向好之時(shí)，行業(yè)內(nèi)的各企業(yè)便容易充斥著樂(lè)觀的情緒，其結(jié)果便是紛紛擴(kuò)大再生產(chǎn)，這樣做的結(jié)果自然便會(huì)形成最終的競(jìng)爭(zhēng)加劇，甚至形成“肉搏戰(zhàn)”，當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)達(dá)到一個(gè)白熱化的“頂點(diǎn)”之時(shí)，行業(yè)形勢(shì)便趨于向下，甚至進(jìn)入“嚴(yán)冬”，于是強(qiáng)壯的生存或者進(jìn)一步壯大起來(lái)，弱小的便被淘汰，于是行業(yè)完成了一個(gè)完整的輪回周期，企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)格局也完成一次重新洗牌。原來(lái)我以為這種“慣性驅(qū)使”、“旅鼠般的跟隨”只是發(fā)生在股市之中，實(shí)際上在實(shí)業(yè)領(lǐng)域也是若明若暗地存在著的（相比較于實(shí)業(yè)領(lǐng)域，只是股市表現(xiàn)得更劇烈一些而已），而這一切均是歸于人性。

那么，在大家都“擴(kuò)產(chǎn)”的形勢(shì)下，作為一個(gè)理性的企業(yè)不進(jìn)行這種擴(kuò)大再生產(chǎn)是不是可以呢?

【資料圖】

據(jù)我的觀察，多數(shù)情況下企業(yè)是不可能做到的，因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)對(duì)手們均在擴(kuò)大再生產(chǎn)，侵占市場(chǎng)份額，而你卻獨(dú)善其身，固步自封，最終的結(jié)局可能更不會(huì)妙，所以，一旦行業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)形勢(shì)形成一種慣性的力量，是任何企業(yè)也難以逃避的。芒格說(shuō)，市場(chǎng)就像一個(gè)巨大的生態(tài)系統(tǒng)，此話確實(shí)不假，或許企業(yè)的發(fā)展、社會(huì)的進(jìn)步就是這樣不斷進(jìn)化、發(fā)展著的，而且永無(wú)休止，生生不息。

在本札記的開(kāi)頭，我先作上面這樣一段行業(yè)周期的描述是想表達(dá)什么意思呢？

就是說(shuō)，我們?cè)谟^察一個(gè)行業(yè)之時(shí)，首先應(yīng)該站在這樣一個(gè)更為廣闊的視角，去分析和洞察所投企業(yè)的行業(yè)發(fā)展走勢(shì)，然后再做出自己的投資判斷。下面，以白酒行業(yè)為例，我嘗試著進(jìn)行一點(diǎn)分析。

改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)的白酒行業(yè)是有著自己的周期的。1998年恰逢亞洲金融危機(jī)，以“山西朔州假酒案”為爆發(fā)點(diǎn)，當(dāng)時(shí)整個(gè)白酒行業(yè)跌入了低谷，別看現(xiàn)在茅臺(tái)的風(fēng)光無(wú)限，那時(shí)的茅臺(tái)酒卻是滯銷的，甚至公司不惜動(dòng)用一切動(dòng)銷力量（包括管理層到全國(guó)各地拜訪經(jīng)銷商）來(lái)確保完成年度任務(wù)。這個(gè)低谷過(guò)后，白酒行業(yè)進(jìn)入了所謂的“黃金十年”。2012年在強(qiáng)力反腐的形勢(shì)下，整個(gè)白酒行業(yè)又跌入了低谷，那時(shí)的茅臺(tái)雖然收入與凈利潤(rùn)并未出現(xiàn)嚴(yán)重下滑（2014年、2015年保持了個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)），但是股價(jià)卻跌入了低谷（股價(jià)100元左右，今天看著是不是令人眼饞？），直到2015年、2016年隨著消費(fèi)升級(jí)、換檔，整個(gè)白酒行業(yè)才進(jìn)入新一輪的復(fù)蘇與繁榮。在這個(gè)時(shí)期，以茅臺(tái)為典范，白酒企業(yè)的投資者也賺了個(gè)盆滿缽滿，應(yīng)該說(shuō)，這也是白酒投資者最為“甜蜜”的一段時(shí)期。

回顧歷史，是為了更好地展望未來(lái)。那么，當(dāng)下的白酒行業(yè)又處于一個(gè)周期的什么階段呢？

我個(gè)人判斷，目前極有可能處于下行周期之中。其理由如下：

1、在三年疫情期間，大多知名酒企的收入與利潤(rùn)仍然保持了雙位數(shù)的增長(zhǎng)，然而這種增長(zhǎng)依靠常識(shí)判斷，我認(rèn)為并不完全是真實(shí)的增長(zhǎng)，有的酒企更多的可能是增加了生產(chǎn)庫(kù)存和渠道庫(kù)存，也就是說(shuō)，廠家生產(chǎn)出的白酒并沒(méi)有真的被我們消費(fèi)者喝掉（保持合理的庫(kù)存也是必要的）。

我這樣說(shuō)，是有一些數(shù)據(jù)支撐的，比如，據(jù)云酒頭條報(bào)道，2022年報(bào)顯示，A股19家白酒上市公司總庫(kù)存約1323.60億元，2021年為1139.19億元，同比增長(zhǎng)16.18%；2023年19家公司中，僅金種子一家?guī)齑鏈p少。

生產(chǎn)端庫(kù)存兩位數(shù)增加，銷售端如何？

來(lái)自A股和新三板酒類流通企業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2022年酒類流通企業(yè)庫(kù)存普遍增加10%-30%。個(gè)別龍頭酒企存貨占總資產(chǎn)40%以上，去庫(kù)存成為當(dāng)務(wù)之急。

在這一背景下，酒企們“真金白銀”主動(dòng)出擊，火力全開(kāi)送紅包中大獎(jiǎng)開(kāi)蓋有獎(jiǎng)等促銷活動(dòng)，如：

2022年12月起，五糧液?jiǎn)?dòng)元春活動(dòng)，為回饋用戶推出五糧液1618掃碼領(lǐng)紅包，活動(dòng)期間消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)五糧液1618，通過(guò)微信掃一掃產(chǎn)品蓋內(nèi)碼，就有機(jī)會(huì)獲得金額不等的紅包獎(jiǎng)勵(lì)；

2023年3月，國(guó)窖1573推出“掃碼驗(yàn)真?zhèn)?贏現(xiàn)金紅包”促銷活動(dòng)，活動(dòng)期間消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)52度國(guó)窖1573（2022二維碼裝），特等獎(jiǎng)可以得到現(xiàn)金紅包1573元，綜合中獎(jiǎng)率達(dá)到99.99%；

2023年開(kāi)始，貴州珍酒推出在指定網(wǎng)點(diǎn)購(gòu)買(mǎi)珍五、珍八、珍15等產(chǎn)品“六個(gè)瓶蓋兌一瓶酒”活動(dòng)。（以上均來(lái)自于云酒頭條報(bào)道）

從以上諸多酒企開(kāi)展的送紅包、開(kāi)大獎(jiǎng)促銷活動(dòng)看，當(dāng)下白酒市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)不可謂不激烈。

2、諸多酒企一方面擴(kuò)產(chǎn)，一方面又產(chǎn)能利用率不足。

據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，2022年，共有8家白酒上市公司公布了9個(gè)擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目，計(jì)劃投資總額約572.7億元，將帶來(lái)至少33.4萬(wàn)噸新增產(chǎn)能。其中貴州茅臺(tái)、山西汾酒、今世緣、舍得酒業(yè)的項(xiàng)目投資額都超過(guò)50億元，均是萬(wàn)噸及以上產(chǎn)能規(guī)模。此外根據(jù)年報(bào)，古井貢酒、酒鬼酒、老白干酒、巖石股份（即上海貴酒）都在繼續(xù)推進(jìn)既有在建產(chǎn)能工程。

按照中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)理事長(zhǎng)宋書(shū)玉今年3月分享的數(shù)據(jù)，2022年各白酒企業(yè)共宣布了近50個(gè)擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目，涉及資金不少于2000億元，擴(kuò)充產(chǎn)能百萬(wàn)噸。以白酒行業(yè)目前產(chǎn)能規(guī)模來(lái)看，這部分新增產(chǎn)能占到16%-20%。

有專家指出，新一輪白酒擴(kuò)產(chǎn)實(shí)際以頭部白酒企業(yè)為主，本質(zhì)上是優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能的擴(kuò)產(chǎn)，目的是適應(yīng)自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和酒類消費(fèi)的升級(jí)。換言之，白酒企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)，既是抓住行業(yè)集中度提升紅利的必然舉動(dòng)，也是應(yīng)對(duì)存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代的不得不為之舉。

然而據(jù)有關(guān)新聞報(bào)道，去年只有貴州茅臺(tái)、瀘州老窖、古井貢酒、老白干酒、酒鬼酒、巖石股份6家酒企出現(xiàn)了滿負(fù)荷甚至超負(fù)荷生產(chǎn)的情況；有近一半的白酒上市公司產(chǎn)能利用率不到70%，其中有的產(chǎn)能利用率還不到50%，因此去庫(kù)存成為當(dāng)務(wù)之急。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，去年全國(guó)規(guī)模以上白酒企業(yè)產(chǎn)量671.2萬(wàn)千升，這是自2016年白酒產(chǎn)量達(dá)到峰值1358.4萬(wàn)千升之后，連續(xù)6年產(chǎn)量下滑。很顯然，白酒行業(yè)已進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)、擠壓式發(fā)展的時(shí)代。

這里說(shuō)明一下：以上內(nèi)容和數(shù)據(jù)均是來(lái)自于相關(guān)新聞報(bào)道，真實(shí)與否自己并沒(méi)有甄別。實(shí)際上汲汲于具體的數(shù)字沒(méi)有多大意義（比如，究竟渠道庫(kù)存多少為合理，本人也不清楚，同時(shí)我想真正搞清楚了也不容易），但我們可以從這些“模糊的正確”中判斷當(dāng)前白酒行業(yè)的發(fā)展態(tài)勢(shì)。

3、市場(chǎng)走勢(shì)與上市酒公司的業(yè)績(jī)出現(xiàn)“背離”的態(tài)勢(shì)。

我們說(shuō)市場(chǎng)先生是愚蠢的，這是就短期而言的，長(zhǎng)期而言，市場(chǎng)先生（作為一個(gè)整體）還是聰明的。近兩年名酒上市公司的收入與凈利潤(rùn)多保持了兩位數(shù)的增長(zhǎng)，其業(yè)績(jī)不可謂不紅紅火火，然而市場(chǎng)先生似乎不買(mǎi)賬，以茅臺(tái)為代表，各上市酒公司的股價(jià)自2021年初見(jiàn)頂以后，已經(jīng)調(diào)整了兩年多的時(shí)間，上市公司股價(jià)與其業(yè)績(jī)出現(xiàn)“背離”的態(tài)勢(shì)，這似乎也反應(yīng)了市場(chǎng)的一種普遍預(yù)期。

寫(xiě)到這里，可能有人會(huì)說(shuō)，你既然對(duì)白酒行業(yè)的周期描述得如此清楚，那為何不在周期的高點(diǎn)清倉(cāng)賣出，或者等到周期的低點(diǎn)再買(mǎi)入呢？

這就涉及到投資的具體實(shí)踐問(wèn)題了，實(shí)際上周期總是勝在后，一個(gè)行業(yè)的周期高點(diǎn)和低點(diǎn)只有走出來(lái)我們才會(huì)容易看清楚的，而且在這個(gè)世界上，我還沒(méi)有發(fā)現(xiàn)有哪一位投資者會(huì)依靠準(zhǔn)確地判斷周期而賺大錢(qián)。偉大如巴菲特能夠做到嗎？看他的投資歷史記錄，他也是做不到如此神準(zhǔn)的！

那么，既然周期不好判斷，我們又如何面對(duì)周期呢？這個(gè)問(wèn)題，我認(rèn)為倒好辦了：

一者，既然周期就像春夏秋冬一樣轉(zhuǎn)換，并且是客觀存在著的，那么，我們就要忍受這種周期，就像我們有順風(fēng)的時(shí)候，就一定會(huì)有逆風(fēng)的時(shí)候一樣，特別是當(dāng)我們處于逆風(fēng)之時(shí)，就要耐心地靜靜等待，并且自己要堅(jiān)信，未來(lái)的順風(fēng)一定會(huì)到來(lái)；

二者，利用白酒行業(yè)周期的下行階段，收集優(yōu)質(zhì)股權(quán)，即我經(jīng)常說(shuō)的“攢股”。當(dāng)下，我認(rèn)為就到了這個(gè)階段（有錢(qián)持續(xù)買(mǎi)入，或分紅再投資）。需要指出的是，自然界的生態(tài)系統(tǒng)告訴我們，這個(gè)世界的進(jìn)化與演繹就是叢林法則（弱肉強(qiáng)食），企業(yè)界的進(jìn)化也是如此，因此，永遠(yuǎn)地抓住龍頭是最好的投資策略之一。仍以茅臺(tái)為例，當(dāng)行業(yè)跌入低谷，茅臺(tái)就像是不同的物種，其抗打擊能力是其他酒企難望其項(xiàng)背的，所以，當(dāng)下我仍將之作為非賣品、收藏品來(lái)對(duì)待，并且如果自己有錢(qián)了，不排除繼續(xù)收集其優(yōu)質(zhì)股權(quán)。

三者，對(duì)于周期實(shí)際上我也判斷不準(zhǔn)（以上也僅僅是我直覺(jué)判斷，按五糧液董事長(zhǎng)曾從欽的說(shuō)法是，白酒行業(yè)仍處于以結(jié)構(gòu)性繁榮為特征的新一輪長(zhǎng)周期，呈現(xiàn)出增長(zhǎng)性、結(jié)構(gòu)性、擠壓式三大趨勢(shì)，白酒行業(yè)正在加快向優(yōu)勢(shì)品牌、優(yōu)勢(shì)企業(yè)、優(yōu)勢(shì)產(chǎn)區(qū)集中，同時(shí)存量競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)越發(fā)明顯），因?yàn)槲ㄓ幸粋€(gè)周期全部走出來(lái)才會(huì)看清全局，同時(shí)，對(duì)于短期的股價(jià)走勢(shì)我也向來(lái)作不可知狀，而且我認(rèn)為，也沒(méi)有什么股神對(duì)于短期的股價(jià)走勢(shì)能夠判斷得神準(zhǔn)，所以，只要進(jìn)入擊球區(qū)，我認(rèn)為有錢(qián)就可以揮桿。

以上，才是我分析所謂周期的核心要義，也是我作此札記的目的所在，當(dāng)然，僅僅是個(gè)人觀點(diǎn)，并不構(gòu)成投資的建議，切記！

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